BOT 模式融资的风险分析在我国利用外资的众多模式中,BOT 方式是最近开始实施的一种重要的项目融资方式。我国已经进行了三个试点项目,他们分别为广西来宾电厂 B 厂、湖南长沙电厂 A 厂和四川成都自来水六厂B 厂,这些项目的实施为我们对基础设施项目进行融资提供了新的思路,同时实践也表明 BOT 融资模式的核心问题是风险问题,本文主要从项目公司的角度对 BOT 模式融资的风险进行论述。一、BOT 融资模式概述项目融资就是以项目为主体安排的融资,它依赖于项目的现金流量和资产而不是依赖项目公司(投资者和经营者)的资信来安排融资,贷款银行只具有有限追索权或无追索权,即使追索也只局限于项目的资产和项目的现金流量。BOT 是英文 Built(建设)-Operate(运营)-Transfer(转让)的缩写 。BOT 模式的基本思路是投资者和经营者从项目所在国政府或所属机构取得为项目的建设和经营提供特许权协议(Concession Agreement)作为项目融资的基础,然后组成项目公司且由项目公司来安排项目融资、承担主要风险、开发建设项目并在特许期限内经营项目获取商业利润,最后根据特许权协议将项目无偿地转让给政府机构。BOT 模式项目融资有很多优点:可以减少项目对政府预算的影响,引进先进的技术和管理方式,优化产业结构等。BOT 作为一种融资方式,涉及多方的利益,如政府、投资者、贷款银行、承包商和原材料供应商等。项目有关各方参加项目融资的主要目的是获得利益和利润。利润和风险并存,要获得利润就必须承担风险。BOT 项目一般都是大型的基础设施项目,这些项目建设周期长、成本大,且要有多种专门知识(如法律、经济、财务、技术和合同管理等),而且在 BOT 模式中,外国资本投入到这种原本由政府投资的公共基础设施项目将承担较大的风险。如果没有一个合理的风险分担结构,外国资本对项目的兴趣将会减少很多。在我国进行的三个 BOT 试点项目已经充分地说明风险分担结构是否合理是所有投资者和政府都必须要考虑的一个重要因素,同时也是 BOT 项目融资是否能够成功最主要的因素。因此 BOT 项目风险分担必须有一个合理的结构。我们研究风险的任务就是将损失发生的不确定性减少到一个可以接受的程度,然后再将剩余不确定性的责任分配给最适合承担的一方。项目风险的识别和评价是项目融资的重要基础工作,只有对项目风险作出正确的辨析和评价,才能找到管理和控制项目风险的方法和途径,设计最佳风险分担方案,因此我们主要从便于管理、控制和分配风险的角度来研究各风险的构成因素及防范措施。二、BOT 模式风险时间特点BOT 模式项目融资的风险划分可以根据不同的性质来进行。为了从整体上把握 BOT 模式风险的性质和特点,我们根据项目发展的时间顺序把 BOT 模式的项目融资风险作如下分类。① 项目建设开发阶段风险;② 项目试生产阶段风险; ③ 项目生产经营阶段风险。在项目建设开发阶段,大量的资金投入到采购材料、工程设备、支付施工费用和工人工资等。由于在此阶段项目还未产生任何收入,贷款的利息须计入项目成本,到项目完工时,利息负担最大。如果任何不可控制或不可预见的因素造成项目成本超支或不能按时完工,项目就面临巨大的压力和风险。因而在整个项目周期中此时的风险也最大。从风险的承担角度来看,此时贷款银行承担的风险最大。项目公司也承担很大的风险,因为在项目的建设开发阶段,贷款银行均要求项目公司提供强有力的信用支持来保证项目的顺利完成。美国的 DOW 化学公司在中国天津投资乙烯项目进行预可研时,它的三年贷款利息计算额达 10 多亿人民币,这样 DOW 化学公司在项目的建设和开发阶段就面临巨大的风险。项目公司为了转移风险,可以将部分建设风险转移给承包商,如可以采用“交钥匙合同”的形式。在项目的试生产阶段,风险因素仍然较高,如项目不能按原来计划的成本生产出符合质量的产品,则项目就不能生产出足够的现金流量来支付生产费用和偿还债务。在项目的生产运营阶段,项目进入正常的运转,项目公司的债务压力在逐渐变小,贷款银行的风险也在降低,此阶段的风险主要表现在生产、运营和市场等各个方面。三、BOT 模式风险的管理和分担根据风险是否可控性,BOT 项目风险可以分为可控制的风险(又叫项目的核心风险)和项目不可控制的风险(又叫项目的环境风险)。在下文中,我们据此原则和风险是否控性对 BOT 项目风险进行具体的管理和分担研究。（一）可控制风险项目的可控制风险是指与项目的建设和运营管理直接有关的风险。它包括完工风险、生产风险技术风险和部分市场风险。该类风险是项目公司在项目建设或生产运营过程中无法避免的,同时也是项目公司应该知道如何去管理和控制的风险。1.完工风险存在于项目建设和试生产阶段,主要表现为:项目建设拖期;项目建设成本超支;项目不能达到预计的设计指标。完工风险造成的结果:项目不能按照预定计划建设投产运营,不能产出足够的现金流量来支付生产费用和偿还债务,贷款偿还延期,贷款利息增加,整个项目的成本就会增加。完工风险的形成主要有以下几方面原因:项目的设计未达到要求;承包商的建设能力不足和资金匮乏;承包商所作承诺的法律效力及其履行承诺的能力不足;政府的干预。从中可以看出,承包商在管理和控制完工风险中起了主要的作用。因此选择资信良好、实力雄厚的承包商就成为能否减少完工风险的关键。项目公司在选择承包商时必须对承包商的背景、技术和财务能力作详细的调查,同时在选择承包商时要尽量采取公开招标的形式进行,这样可以引进竞争机制。在选择好合格的承包商后,项目公司还可以要求承包商提供一份“第三方履约保证” 。项目公司也可以向承包商提供竣工奖励以减少完工风险。在完工风险中由于不可抗力的原因造成的,就需要投保或和政府共同承担; 如果是由于政府的干预或政府的批准而导致完工延迟,则由政府承担。2.生产风险生产风险是在项目的试生产运营阶段和生产运营阶段存在的技术、资源储量、能源和原料供应、生产经营和劳动力状况等风险因素的总称。BOT 项目的生产风险直接关系着项目能否按照预定的计划正常运转,是否能产生足够的现金流量。生产风险一般由项目公司和贷款银行来共同承担,因为项目的现金流量是作为偿还银行贷款的主要来源。BOT 项目的生产风险主要表现为:技术风险、资源风险和运营管理风险。（二）项目的不可控制风险项目的不可控制风险是指项目的生产运营由于受到超出项目公司或政府可以控制范围的经济环境的影响而遭受到损失的风险。此类风险一般无法准确地预测,只能采取一定的措施来降低和转移。不可控制风险包括:项目的金融风险;政治风险;不可抗力风险。1.金融风险金融风险主要表现在利率和汇率的变化风险、货币风险以及通货膨胀风险。利率变化风险指在项目的运营过程中,由于利率的波动直接或间接地造成项目收益受到损失的风险。如果项目公司采用浮动利率融资,一旦利率上升会造成生产成本的上升。如果采用固定利率融资,市场利率的下降就会造成机会成本的提高。BOT 项目的贷款银行一般是以某种浮动利率(英国投资银行拆借利率 LIBOR)作为基数加上一个利差为项目提供贷款的。在成都供水项目中,法国里昂银行和日本进出口信贷对法国联合水务集团的融资贷款的利率为 LIBOR 加 2%。当对一个项目进行现金流量敏感性分析时,可以很容易地发现,项目的损益平衡点对利率的变化十分敏感,特别是在项目的经营初期债务负担比较重的阶段。在这一阶段,利率的一个很小的增加就有可能要求项目收入有一个较大的增长才能弥补利率变化造成的损失。项目公司在防范利率风险时,可以采用利率调期的办法。调期就是用项目的全部或部分现金流量与项目无关的另一组现金流量交换。2.政治风险政治风险表现为:国家风险和国家政治、经济、法律稳定风险。国家风险是指项目所在国政府由于某种政治原因或外交政策的需要,对项目进行征用、没收,或者对项目产品实行禁运、联合抵制和终止债务的偿还等。而国家政治、经济、法律稳定性风险指项目所在国在外汇管理、法律制度、税收制度、劳资关系等与项目有关的敏感性问题方面的立法是否健全,管理是否完善。BOT 项目融资在很大程度上依赖于政府的特许经营权、特定的税收政策和外汇政策等,并以这些特许权和相关的政策作为项目融资的重要信用支持。因此在 BOT 项目中,政治风险就显得比较突出。政治风险可涉及到项目的各个方面和各个阶段,项目的选择、建设、生产运营一直到市场销售的全过程中都可能受政治风险的影响。四、参考文献〔1〕钱文：《基于政府视角的国内 BOT 模式融资策略分析》，浙江大学，2012〔2〕王瑞瑞：《BOT 模式的环保项目的风险管理研究》，中国地质大学，2011 〔3〕王辉：《BOT 模式项目融资的风险研究》，中国软科学，2012〔4〕李冬：《BOT 项目融资风险评价研究》，天津商业大学，2008