欧债危机的演进前景一、欧洲主权债务危机是国际金融危机发展的新阶段自 2007 年夏天次贷危机爆发以来，发达国家和发展中国家都普遍采取了货币与财政双宽松的刺激政策。这在一定时期内有效地抑制了全球经济的下滑；但与此同时，由于大规模举债，各国政府的债务负担大大提高，特别是欧洲一些因人口结构等因素本来就债台高筑的国家更是雪上加霜。欧洲主权债务危机正是在这种特殊的背景下既偶然又必然地爆发了。希腊是倒下的第一张多米诺骨牌。直接起因是去年 11 月希腊新政府上台之后，发现上届政府掩盖了真实的财政状况。新政府将财政赤字由预期的 6%上调至 12.7%，大大超过《稳定与增长公约》规定的 3%的上限。消息披露后，惠誉、标准普尔与穆迪等信用评级机构相继迅速下调了希腊主权债务评级。而今年 4 月 27 日，标准普尔在希腊政府公布高于预期的预算赤字后，更将其债务评级从 BBB+降到了 BB+，即正常情况下根本得不到融资的垃圾级。随后，葡萄牙与西班牙的国债信用也遭到了降级。同样财政状况不佳的爱尔兰和意大利也引起了市场的担忧。这样一来，当事五国（GIIPS）的融资成本大大增加，一方面，五国的主权 CDS(即信贷违约掉期。它在一定程度上反映了债务违约的风险)自年初以来大幅攀升，并出现剧烈波动。与此同时，GIIPS 五国 10 年期国债的息差(相对于德国)也在急剧上升，而尤以希腊为甚尽管市场在短期内，对欧洲当局于今年5 月 10 日推出的 7500 亿欧元的欧洲金融稳定基金，给予了积极评价，但 GIIPS 五国的融资成本仍维持在较高水平。纵观自 2007 年开始的国际金融危机，其第一阶段肇始于私营部门的次贷，标志性事件是雷 曼兄弟的倒闭。现在的欧债问题则可以看作金融危机的第二阶段，即危机从市场与企业层面蔓延到政府层面，标志性事件就是希腊债务危机。从这个角度来看，持续了 3 年之久的国际金融危机还远没有结束：它似乎印证了“金融危机过后，必有财政危机”的普遍规律，至少对于部分欧洲国家来说的确如此。总之，欧洲主权债务危机将国际金融危机推进到一个新阶段：即从私营部门的金融危机推进到公共部门的财政危机。二、欧债危机成因的简略分析权债务危机的诱因。欧元作为世界货币在 1999 年诞生。其兑美元的比价先从 1.01 贬值到0.85 的低点，而后一路升值到 2008 年 7 月的 1.58，其间累计升值达 86%，比起欧元诞生之日也升值了 50%多。欧元在这一时期大幅升值的直接后果，就是欧债受到投资人的欢迎，相应的举债成本也变得十分低廉。像高盛等投行，就曾帮助希腊政府做假账，美化财政状况，以便利举债。而自欧债危机爆发以来，由于市场对欧洲经济前景的担忧加剧，欧元又大幅贬值。其兑美元的比价一度下跌至 2010 年 6 月份的 1.20 附近，为近 4 年来的最低点。第二，欧元区虽有统一的央行与货币政策，但没有统一的财政政策。这种制度架构上的“先天不足”为危机的产生埋下了种子。当某些成员国遇到外部冲击时（如金融海啸），它们难以根据自身的经济结构和发展水平等特点，制定相应的货币政策。比如，当希腊遇到问题时，对外不能通过货币贬值来刺激出口，对内不能通过货币扩张来削减政府债务。加之欧元区各成员国多年来对《稳定与增长公约》关于政府财政的规定几乎置若罔闻，致使各国债台高筑，积重难返。第三，长期以来，欧洲央行一直奉行较为保守的货币政策。尽管自债务危机爆发以来，欧洲 央行开始购买欧元债卷并维持自去年 5 月以来的 1%的市场指导利率，但是其目标通货膨胀率始终锁定在 2%以下。这种在危机时刻对物价水平稳定性的追求，在一定程度上抑制了欧元区的消费与投资，给经济复苏造成不利影响。三、欧债危机的演进路径(一)欧债危机向欧洲银行业的传导.欧债危机导致的国债贬值，使深陷其中的欧洲银行的资产质量大幅下降。同时，政府与银行的紧密联系，使得二者的融资成本呈现出显著的正向关联。这为财政危机向银行业的扩散埋下隐患。来自国际清算银行(BIS)的数据显示，截至 2009 年底，尽管欧元区银行针对西班牙、爱尔兰、葡萄牙和希腊等国的公共部门的直接风险敞口不大，只有 2540 亿美元，约占（欧元区银行）全部敞口的 16%。但由于其在地区分布上高度集中，并且主权债务风险有可能危及规模庞大的私人部门债务，所以欧洲银行业的整体风险不容忽视。(二)欧债危机向非金融私营部门的传导欧债危机不仅威胁欧洲银行业，还会向非金融部门传导，波及实体经济。这主要表现在以下几个方面。第一，债务危机直接导致欧元区政府债券收益率攀升，融资成本大幅上升。而企业债券和CDS 价格的制定，经常把国债收益率作为无风险（risk-free）的收益率参考。所以后者的提高，直接导致企业在债券市场的融资成本提高。第二，主权债务的信用危机会传导到市场，给整个国家的宏观经济运行蒙上阴影。在该国从 事主要业务的企业的信用评级也将受到拖累，致使其融资成本提高，实体经济因之受损。最后，政府的财政恶化，使政府的融资需求提高，进而有可能在资本市场对私人部门产生“挤出效应”，大大抑制民间投资，减缓经济增长。(三)欧债危机向美国经济的传导欧债危机显然不仅仅是欧元区的事，它还会影响到欧洲以外的经济体，我们特别关注的是欧债危机对于美国经济的影响。欧债危机影响美国经济的主要渠道有两个：双边贸易和美国银行业对欧债的风险暴露。此次危机给美国对欧出口造成不利影响。受债务危机拖累，欧洲经济复苏放缓，对外需求降低。加之自今年年初以来，欧元对美元已累计贬值 15%以上。这两个因素的叠加必然使美国对欧出口锐减。但是，考虑到美国对欧元区常年保持逆差，而其中出口只占美国 GDP 的 1%左右①，这种负面因素对美国经济增长的影响十分有限。事实上，根据经合组织（OECD）的一项研究，在其它条件不变的情况下，欧元贬值 10%,只会在次年使美国 GDP 下滑 0.1 个百分点。四、欧债危机对中国经济的影响(一)欧债危机对外需的冲击.由于我国政府和金融部门对欧债的直接涉入不深，本次危机对我国最直接的影响就是外需下滑，出口受到抑制。由于欧盟是我国第一大贸易伙伴，对欧出口约占出口总量的 20%，因此这一负面影响不容忽视。事实上，自今年年初以来，人民币兑欧元已累计升值 15%。研究显示，在其它条件不变的情况下，仅这一汇率因素就会使对欧出口减少约 10%（见姚枝仲等人 2010）。此外，欧债危机给世界经济蒙上阴影，从而间接地影响中国的对外贸易。这种机制主要表现 在危机对我国主要贸易伙伴，如美国、日本的影响。现在看来，欧元贬值使得美日的出口竞争力受到削弱，不利于其经济的恢复。但鉴于上文中以美国为例的论述，我们认为这种间接影响将十分有限，不会造成过大的损害。(二)欧债危机对中国影响的综合判断。由于欧盟的政治体制与经济结构等多方面的原因，欧元区的复苏会相当缓慢，甚至出现反复。这使得我们在出口多元化以及储备货币多元化方面要有新的准备和举措。在出口方面，由于欧元走弱，外需下降等局面有可能持续相当长的时间，过度倚重对欧出口将会给我国经济的长期走势带来不利影响。因此，中国应努力拓展国际市场，特别是新兴发展中国家的市场，以分散市场风险，优化贸易结构。参考文献：〔1〕孔祥荣.加快发展我国服务贸易对策研究[J].吉昌学院学报,2008,(4):56～58.〔2〕邓升军．我国商业银行表外业务的风险认识及其管理．商业现代化．2011(9)〔3〕陈永蓉，李江红．外资银行表外业务的发展及监管对策湖北社会科学．2010(3).